北方国际 依托一带一路，业绩有望进一步提高

北方国际(000065)

2016 年公司实现营收87.62 亿元（同比+8.10%），从业务结构来看，国际工程承包业务收入50.96 亿元（同比+22.47%），占比58.16%；货物贸易、金属包装容器、货运代理业务收入同比变化分别为-6.17%、6.62%、-35.54%，收入占比分别为28.94%、7.86%、2.87%。尽管重组完成后公司主业变更为国际工程承包、国内建筑工程、货物贸易、货运代理、金属包装容器销售等，国际工程承包仍是公司营收增长的最主要动力。从地区结构来看，2016 年公司海外收入63.42 亿元（同比+21.54%），占比72.38%；国内收入24.20 亿元（同比-16.18%），占比27.62%，海外收入占比较高且增速较快。公司2017Q1 实现营收23.03 亿元（同比+43.38%），环比仅比2016Q4（全年单季度最高收入）减少17.37%，实现了较快增长。

2016 年公司实现归母净利润4.61 亿元（同比+53.54%），略低于业绩预告数值。从业务结构来看，根据公司合并报表及母公司报表，2016 年母公司实现净利润3.34 亿元（同比+90.62%），我们判断主要为国际工程承包业务强劲增长带动；子公司实现归母净利润1.27 亿元（同比+188.64%），主要为重组的5 家公司贡献所致（年报披露5 家公司2016 年实际完成业绩1.56 亿元）。2016 年母、子公司净利润贡献比例约为72.45%、27.55%。从地区结构来看，2016 年公司海外、国内毛利贡献占比为70.44%、29.56%。公司计提资产减值损失0.88 亿元，同比大幅增加了0.72 亿元，主要为应收款项等资产减值准备。公司2017Q1 实现归母净利润0.70 亿元，同比增加43.38%，仍保持了较快增速。

2016 年期末公司经营性净现金流为1.44 亿元，较2015 年减少4.43 亿元（同比-75.46%），主要为公司支付项目预付款、进度款及地产业务拿地保证金所致；投资性净现金流为-4.63 亿元，较2015 年流出增加2.41 亿元（同比-108.64%），主要为深圳华特天津厂房改造，及重大资产重组购买股权支付现金1.35 亿元所致。公司在手货币资金达到36.88 亿元（同比+13.79%），为历年最高。截止2016 年期末，公司预收款项同比大幅增加140.65%、应付账款同比增加30.88%，同时应收账款同比增加99.95%，我们认为预收款项及应收账款的较快增加主要为公司占比较大的国际工程承包及国际贸易业务快速发展所致。

公司在巴基斯坦、缅甸、老挝、埃塞俄比亚、伊朗等“一带一路”沿线重点国家储备了大量项目，根据公司2017 年第一季度报告，正在执行的重大项目包括巴基斯坦拉合尔轨道交通橙线项目、缅甸蒙育瓦莱比塘铜矿项目采购施工总承包项目合同、埃塞俄比亚亚吉铁路车辆采购项目代理合同、老挝Xebangfai 河流域灌溉和防洪管理项目合同等，总金额达到31.58 亿美元（约合208.43 亿元人民币，按美元兑人民币汇率1:6.6计算），截止2017Q1 累计确认收入53.50 亿元人民币，占合同总金额的25.67%，仍剩余较大比例尚未执行。此外，公司仍有大量已签约未执行的项目，主要分布在伊朗、几内亚比绍、老挝、埃塞俄比亚等市场，合计金额约318.72 亿元，相当于公司2016 年营业收入87.62 亿元的3.6 倍。

我们看好公司作为北方工业旗下民品国际化经营平台，海外业务有望直接受益于“一带一路”战略实现高速增长，预计公司2017 年-2019 年的收入增速分别为36.9%、34.2%、34.1%，净利润增速分别为41.7%、33.1%、32.6%，对应EPS 分别为1.27、1.70、2.25 元，维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为38.1 元，相当于2017 年30 倍的动态市盈率。