国债期货策略思考之一:致我们终将远去的贴水
大盘策略 时间：
推荐访问:
国债期货策略思考之一
致我们终将远去的贴水
我们发现存在这样一个基本规律：牛市贴水深，熊市贴水低。本文从国债期货基差与资金利率的比较、国债期货净基差、国债期货空头期权价值以及投机盘四个角度分析国债期货贴水规律。提出未来国债期货贴水可能发展的方向和当下的最优策略。
从另一个角度思考贴水：国债期货净基差=国债期货基差-（持有收益-持有成本），以5年国债期货为例，将国债期货基差序列-国债到期收益率+Shibor3M利率，可以得到大致国债期货净基差时间序列。国债期货净基差实际上是有稳定中枢的。在资金利率高企，利率曲线极度平坦的情况下，基差的收窄是向均值回归的过程，所以曲线平坦往往伴随基差收窄，而曲线陡峭化时，基差扩大。因为曲线的形态往往是熊平牛陡，国债期货基差也往往熊窄牛扩，即“牛市贴水深，熊市贴水低”。
另外，尝试从空头期权的角度理解国债期货贴水，即CTD券切换过程中的价外期权。牛市收益率下行阶段，国债期货对应的CTD券是最短久期现券，国债期货空头在交割时面临的现券利率风险较低，而且老券容易成为最廉，交割成本也最低，空头期权的价值就会上升，导致国债期货的贴水加深；反之，熊市收益率上行阶段国债期货CTD券是最长久期活跃可交割券此时，国债期货空头在交割时面临的现券利率风险是最高的，且最廉券为最新券，交割于多头有利，相应空头期权的价值降低，国债期货贴水降低。最后，期货不受现券交易结构（例如交易盘、配置盘差异）的影响，且多空成本无根本差异，多头投机的大量存在使震荡市中深贴水较难。
熊市尚未结束，贴水难以加深，过去国债期货隐含到期收益率较现券高10个bp左右的日子可能远去了，今后的常态可能是考虑了转换因子的5年国债期货贴水在1~2毛，10年国债期货贴水在4~5毛。以赌贴水加深的思路裸空期货不是一个好思路。
在当前较低贴水的环境下，期现反套（空现券多期货）没有空间，而正套（多现券空期货）现券的建仓成本与利率风险均较高，最适合做套保，套保的基差风险大大降低。在当前5*10收益率倒挂，在5年国债期货贴水尤低的环境下，推荐尝试多5年现券（包括国债、国开）同时空一定比例TF期货控制风险敞口。5*10期限利差倒挂，从配置价值而言5年现券配置价值高于10年。
虽然现券收益率曲线倒挂，但是国债期货期限结构较为正常，即使5年现券收益率下行，5年国债期货也未必超涨，且10年投机盘较多，在当前的震荡市中，一旦有风吹草动，会使得跨品种策略出现较大回撤。跨期方面，随着月末套保盘移仓，预计近月-远月跨期价差可能迅速走阔。这是未来大概率发生的，而且将只发生在月末，问题是这个时候要控制好数量，防止出现不能及时平掉头寸的可能。国债期货方向判断上，近期情绪将有所缓和，前期释放的监管积极信号及经济数据回落将被市场缓慢消化，T1709在94块有支撑，同时95块左右位置长期均线比较集中，再向上也难突破。密切关注六月美联储加息、国内资金面以及监管的进展。
从另一个角度思考贴水：国债期货净基差=国债期货基差-（持有收益-持有成本），以5年国债期货为例，将国债期货基差序列-国债到期收益率+Shibor3M利率，可以得到大致国债期货净基差时间序列。国债期货净基差实际上是有稳定中枢的。在资金利率高企，利率曲线极度平坦的情况下，基差的收窄是向均值回归的过程，所以曲线平坦往往伴随基差收窄，而曲线陡峭化时，基差扩大。因为曲线的形态往往是熊平牛陡，国债期货基差也往往熊窄牛扩，即“牛市贴水深，熊市贴水低”。
另外，尝试从空头期权的角度理解国债期货贴水，即CTD券切换过程中的价外期权。牛市收益率下行阶段，国债期货对应的CTD券是最短久期现券，国债期货空头在交割时面临的现券利率风险较低，而且老券容易成为最廉，交割成本也最低，空头期权的价值就会上升，导致国债期货的贴水加深；反之，熊市收益率上行阶段国债期货CTD券是最长久期活跃可交割券此时，国债期货空头在交割时面临的现券利率风险是最高的，且最廉券为最新券，交割于多头有利，相应空头期权的价值降低，国债期货贴水降低。最后，期货不受现券交易结构（例如交易盘、配置盘差异）的影响，且多空成本无根本差异，多头投机的大量存在使震荡市中深贴水较难。
熊市尚未结束，贴水难以加深，过去国债期货隐含到期收益率较现券高10个bp左右的日子可能远去了，今后的常态可能是考虑了转换因子的5年国债期货贴水在1~2毛，10年国债期货贴水在4~5毛。以赌贴水加深的思路裸空期货不是一个好思路。
在当前较低贴水的环境下，期现反套（空现券多期货）没有空间，而正套（多现券空期货）现券的建仓成本与利率风险均较高，最适合做套保，套保的基差风险大大降低。在当前5*10收益率倒挂，在5年国债期货贴水尤低的环境下，推荐尝试多5年现券（包括国债、国开）同时空一定比例TF期货控制风险敞口。5*10期限利差倒挂，从配置价值而言5年现券配置价值高于10年。
虽然现券收益率曲线倒挂，但是国债期货期限结构较为正常，即使5年现券收益率下行，5年国债期货也未必超涨，且10年投机盘较多，在当前的震荡市中，一旦有风吹草动，会使得跨品种策略出现较大回撤。跨期方面，随着月末套保盘移仓，预计近月-远月跨期价差可能迅速走阔。这是未来大概率发生的，而且将只发生在月末，问题是这个时候要控制好数量，防止出现不能及时平掉头寸的可能。国债期货方向判断上，近期情绪将有所缓和，前期释放的监管积极信号及经济数据回落将被市场缓慢消化，T1709在94块有支撑，同时95块左右位置长期均线比较集中，再向上也难突破。密切关注六月美联储加息、国内资金面以及监管的进展。
搜索
复制
上一篇：
大盘终结四连阴 反弹仍显乏力
下一篇：
短线调整最极限的区域很近